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Nº 10 Marzo 2015

La financiación del Tesoro Público en 2015

Leandro Navarro, Economista Jefe. Subdirección General de Financiación y Gestión de la Deuda Pública

Leandro Navarro, Economista Jefe del Tesoro PúblicoEl balance de los últimos dos años ha sido muy positivo para el mercado de la deuda pública española. El Tesoro Público ha distribuido volúmenes históricamente elevados de deuda del Estado, a costes históricamente reducidos, a la par que se ha reducido el riesgo de refinanciación. Ello es consecuencia de la cada vez más positiva valoración que los inversores otorgan a sus títulos de deuda en el mercado secundario. 

De esta manera, en 2015 la rentabilidad exigida en todos los plazos ha seguido disminuyendo tanto en términos absolutos (gráfico 1), tendencia acentuada tras el anuncio del BCE en torno a la Expansión Cuantitativa.

 

Gráfico 1. Rentabilidades de bonos soberanos a 10 años. En tanto por ciento.

Gráfico de rentabilidades de bonos soberanos a 10 años

A pesar de la caída de las rentabilidades absolutas, los títulos de deuda del Estado siguieron ampliando y diversificando su base inversora, recuperando a muchos de los inversores tradicionales cuya participación había disminuido durante la crisis de deuda soberana de 2011 y 2012.

El gráfico 2 muestra cómo desde 2012 el porcentaje de deuda del Estado no segregada registrada en manos de inversores no residentes se ha recuperado paulatinamente, en detrimento del de las entidades bancarias españolas. Aunque no existe una distribución ideal de deuda pública -depende de variables muy cambiantes como la posición ahorradora o inversora de cada país, el endeudamiento relativo del sector público frente al sector privado o la estructura del sistema financiero-, una base inversora más amplia suele ser más robusta, con lo que la reversión a la media observada en los últimos años puede considerarse un éxito.

Gráfico 2. Tenencias registradas de deuda del Estado por parte de inversores no residentes y entidades de crédito residentes. (En tanto por ciento)

Gráfico tenencias registradas de deuda del Estado por parte de inversores no residentes y entidades de crédito residentes. (En tanto por ciento)

Más allá de lo meramente ligado a la evolución de las rentabilidades de la deuda pública, el año 2014 ha sido un año marcado por dos aspectos fundamentales en el ámbito económico y financiero que redundan en el afianzamiento de su sostenibilidad; la mayor integración del sector financiero de la Eurozona y la notable mejora del contexto macroeconómico.

De una parte, mediante la Unión Bancaria la Eurozona ha dado un gran paso adelante en su integración financiera. Supone compartir soberanía en la supervisión de las grandes entidades financieras, pero también conlleva acordar un marco común de resolución bancaria que libera al sector público de la exclusiva responsabilidad de recapitalizar instituciones financieras de naturaleza global y sistémica. En este marco, los buenos resultados de las entidades financieras españolas en la evaluación de la calidad de sus activos y en las posteriores pruebas de resistencia son fruto del proceso de saneamiento llevado a cabo en los últimos años. Ello las coloca en buena posición para cumplir su función de transmisión crediticia.

De otra parte, fruto del proceso de reformas estructurales, el desapalancamiento y las ganancias de competitividad del tejido empresarial español, la economía española ha sido capaz de crecer en 2014 a un ritmo que ha sobrepasado ampliamente las previsiones de numerosos analistas económicos. Estas expectativas se ven aupadas por el incremento en el consumo de los hogares -fruto a su vez de la mejora en el tono del mercado laboral- y, en mayor medida, por la formación bruta de capital fijo en bienes de equipo y, recientemente, también en construcción. Finalmente, los efectos de la depreciación del tipo de cambio están siendo más amplios a raíz de la mayor intensidad exportadora de la economía española, lo que contribuye a afianzar dichas previsiones.

Es en este contexto general, de crecimiento y afianzamiento de la sostenibilidad económica y financiera, en el que está desarrollando su actividad el Tesoro Público.

El programa de financiación del Tesoro para 2015 viene caracterizado por unas necesidades de financiación brutas prácticamente idénticas a las del año anterior, ello a pesar de unos mayores vencimientos de deuda a medio y largo plazo, y de las medidas incluidas en el Real Decreto-ley 17/2014, de 26 de diciembre, que suponen una mayor provisión de liquidez a ciertas Comunidades Autónomas y Entes Locales. 

Tabla 1. Programa de financiación del Tesoro Público en 2015

Tabla del programa de financiación del Tesoro Público en 2015

Dado que las necesidades de financiación bruta y neta del Tesoro son sustanciales, se hace necesario seguir profundizando y diversificando su base inversora. Con este fin, el Tesoro Público ha reforzado mediante su inclusión en el calendario regular de subastas los bonos y obligaciones ligados a la inflación de la eurozona, cuyo programa se inició el año pasado. A pesar de las reducidas expectativas de inflación a medio plazo, existe un conjunto de inversores, distintos de aquellos a los que pudo acceder el Tesoro con anterioridad, que poseen una necesidad estructural de invertir en este tipo de productos.

Uno de los grandes objetivos del Tesoro en 2015 es el de favorecer la liquidez de sus instrumentos de deuda. El año 2015 vendrá marcado por la política monetaria del Banco Central Europeo (BCE). La política de compra de activos del BCE será un factor determinante de la evolución de los mercados de Deuda en 2015 y 2016. El Tesoro realizará un minucioso seguimiento de los mercados y en la medida en que se observen tensiones de liquidez en los mismos, buscará la forma de proporcionar liquidez a referencias que lo pudieran necesitar mediante su posible emisión en el mercado primario, todo ello respetando en todo caso los objetivos de emisión bruta y neta establecidos para el ejercicio 2015 y subsiguientemente para 2016.

Otro aspecto esencial de 2015 será fruto de la reforma de la financiación de las Administraciones Territoriales. En efecto los nuevos sistemas de provisión de liquidez a Comunidades Autónomas y Entes Locales tenderán a concentrar la emisión de Deuda en el Tesoro y el sistema ampliado de prudencia financiera moderara los costes financieros para el conjunto de las Administraciones Públicas.

En definitiva, en el contexto actual de expansión económica y monetaria, con mayores tasas de crecimiento económico, un menor coste de financiación, una oferta de productos más diversa, una base inversora más amplia y diversificada geográficamente y un mercado más líquido que en 2014, la financiación del Estado podrá ser conducida de forma regular, predecible y resultar en unos costes financieros medios más moderados que consoliden la sostenibilidad de las finanzas públicas.

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